Xi, Xi wat jij niet ziet

Spaarvarkens kunnen drie soorten geluid maken. Ze blaffen al eens bij opwinding of enthousiasme. Veel gehoord in onze stal. Daarnaast gillen ze bij stress, angst, pijn en verwarring. Dat proberen we zoveel mogelijk te vermijden met correcte informatie. Tenslotte knorren ze bij tevredenheid. Dat is het geluid dat we het liefst en het meest horen in onze stal. En jawel, ze zingen ook al eens. Maandag was het nog “Twee maal drie is vier wiede wiede wie en twee is negen”, naar aanleiding van de opsplitsing van Solvay dat een CFE’tje deed. Geen verrassing! En vandaag was het weer een ander lied. “Ik zie, ik zie wat jij niet ziet en de kleur is… rood.” De aanleiding? De kapitaalverhoging bij Xior. Die blijkt een verrassing voor menig belegger (gegil). Maar niet voor de leden van onze Spaarvarkensstal (geknor).

Kotmadam met schulden

Onze leden zitten namelijk niet in Xior. Wie het aandeel had, kreeg in ons actua-webinar van 18 november de expliciete raad om zijn aandelen van Xior van de hand te doen. Het aandeel van de gereglementeerde vastgoedvennootschap (gvv) had er toen net een mooie rit opzitten. Op amper anderhalve maand was het 24% gestegen. Net als andere gvv’s, kende het aandeel een koerssprong door de renteverlaging. Van die snelle stijging konden onze leden profiteren, want bij Spaarvarkens waren we in oktober een grote fan van gvv’s.

Nog potentieel

We zijn nog steeds fan van de meeste gvv’s. Maar wat Xior betreft, loeide het alarm veel te hard. De beursgenoteerd ‘kotmadam’ kocht de afgelopen jaren aan een verschroeiend tempo studentenkoten. Niet alleen in België, maar ook elders in Europa. Denk dan aan Nederland, Portugal, Spanje, Duitsland, Denemarken, Zweden en Zweden. Dat lijkt een goede geografische spreiding, jawel. En bovendien in een topproduct. Want er is een groot tekort aan koten en er is geen papa of mama die eraan denkt om de huur van zoon- of dochterlief niet te betalen. Xior heeft dat goed gezien.

Kwatongen

Waarom we dan toch pessimistisch waren? Over de grote schuldpositie van het bedrijf. Van alle gvv’s had en heeft Xior relatief de meeste schulden, vergeleken met de waarde van zijn vastgoed – de zogenaamde ‘loan to value’. We spreken dan over 54,91%. Dat lijkt misschien niet veel. Want als u een huis zou kopen, dan krijgt u misschien wel een lening van 80% of meer van de waarde van dat vastgoed. Klopt. Er is echter een belangrijke ‘maar’. Wanneer een Belg een huis koopt, dan financiert hij of zij die investering met een hypotheeklening op, bijvoorbeeld, 20 of 25 jaar. Negen op tien Belgen lenen tegenwoordig zelfs met een vaste rente. Maar zelfs als ze zouden kiezen voor een variabele rente, dan nog zijn ze zeker van de lange looptijd van de lening. Bij eigenaars van commercieel vastgoed blijkt dat lang niet altijd het geval.

Mismatch

In de koopwoede van Xior had die ‘kotmadam’ zich vooral gefinancierd met leningen op relatief korte looptijd. Dat is geen enkel probleem, zolang het optimistische financieringsklimaat blijft duren en zolang iedere bank- of obligatielening met plezier wordt vervangen door een andere. Maar iedereen die wat ervaring heeft op de kapitaalmarkten, weet dat de ‘windows of opportunities’ af en toe dichtgaan. Dit voorjaar was het zover. De problemen bij o.a. Silicon Valley Bank en Crédit Suisse en de prijsdalingen van commercieel vastgoed zetten een domper op de feestvreugde. In crisistijden kan je maar beter niet met een halfvolle of lege naftbak rijden, zou Luc Tack zeggen. De ceo van Tessenderlo weet dat je financieel maar beter sterk kan staan. Tessenderlo heeft dan ook zo goed als geen schulden. Xior daarentegen…

Schuldenput

Xior lijkt wel op onze overheid. Wat je niet hebt, kan je lenen. Op 30 juni had het bedrijf een eigen vermogen van 1,45 miljard euro. Daartegenover stond een schuld van 1,55 miljard euro! Zo’n hefboom (leverage) creëert meerwaarde in tijden van lage rente. Maar als de rente begint te stijgen, is die hefboom meer een vloek dan een zegen. En de rente is uiteraard gestegen. Op 30 juni vorig jaar betaalde Xior een intrest van gemiddeld 1,44%. Een jaar later was dat al 2,35%. Is het cijfer in procenten indrukwekkend? In centen klinkt het nog wat indrukwekkender. Daar is er een vervijfvoudiging van 2,95 miljoen euro (30 juni 2022) naar 14,93 miljoen euro (30 juni 2023). Doenbaar? Jawel, nog steeds. Maar niet ideaal. Een verkoop van koten moet soelaas bieden en de schuld verminderen. Eerst sprak men van 230 miljoen aan verkopen, daarna werd het doel 340 miljoen euro. Het vlot allemaal niet. Ondanks de grote vraag naar koten bij studenten is de vraag naar koten bij (grote) investeerders beperkt. Ageas kocht weliswaar van Xior een blok van 200 koten over van Xior. Maar omdat we in een ‘kopersmarkt’ zitten hebben we het sterke vermoeden dat vooral Ageas daar een heel goeie deal aan heeft gedaan. De verkoper heeft niet veel onderhandelingscapaciteit. Van de 340 miljoen euro is daarom nog maar 110 miljoen euro gerealiseerd.

Kapitaalverhoging

Drie jaar geleden kocht Xior de Zernike Toren in Groningen, met 698 nieuwe koten. Vandaag staat die alweer te koop. Nog bijna steeds gloednieuw, maar volgens studenten ook ‘gloedheet’. In de zomer zou het er niet uit te houden zijn vanwege een gebrek aan airco. Xior ondernam geen actie om de studenten wat meer comfort te bieden. In de plaats daarvan werd de huurprijs verhoogd. Xior maakt zich nu sterk dat het de toren duurder kan verkopen dan dat het die kocht. Zou het? Drie jaar geleden stond de tienjaarsrente in Nederland min 0,3%. Nu is die 2,5%. Het huurrendement van de toren is weliswaar mooi, maar waarom is die dan nog niet verkocht?

Niet kopen

Een kapitaalverhoging dan maar. Die zorgt ongetwijfeld voor wat zuurstof. Maar zelfs al wordt er 60 miljoen euro opgehaald, dan nog is dat onvoldoende. De druk blijft. Zoals we ook voorspeld hebben kan de referentie-aandeelhouder niet volgen. De holding boven Xior is dan ook overladen met… schulden. Hefbomen op alle niveaus. Het goede nieuws is wel dat ABN AMRO zijn overbruggingskrediet grotendeels verlengt tot september 2024. Dat verlaagt de korte-termijndruk wat. Maar we blijven, zelfs na deze kapitaalverhoging, weg van het aandeel en verkiezen andere, betere gvv’s. De kotmadam moet eerst klaar zijn met haar grote kuis. En ze moet voortaan ook wat minder risico nemen. Maar ik vermoed dat die laatste les al geleerd is.