Groot interview: Gimv cfo Vande Capelle en Investment manager M. Van de Voorde

Gimv sloot het eerste halfjaar van boekjaar 2021 af met een portefeuille van 1,38 miljard euro. Een record. Investeren in Private Equity (niet beursgenoteerde bedrijven) is the name of the game. Daar willen investeerders zijn vandaag. Een zwaargewicht als GBL rept zich om het deel in private equity op te voeren.

Flash back naar de Happening voor veertig jaar VFB. Koen Dejonckheere, ceo van de eveneens veertigjarige Gimv blaast mee de kaarsjes uit. In een opvallende rede zet hij zich af tegenover het zwartkijken waaraan Vlamingen zich nogal eens bezondigen. Hij toont zich vol optimisme over ‘de rijke en open Vlaamse economie waar we met een fijnmazig netwerk logistiek sterk staan om veel toegevoegde waarde te creëren’. Hij verwacht niets minder dan een investeringsboom.

Gimv investeert niet alleen in Vlaanderen. Naast 30% Belgische bedrijven, kleurt 25% van de Gimv portefeuille Duits, 20% opereert vanuit een hoofdkwartier in Nederland en 16% van de Gimv wordt gevormd door Franse ondernemingen.  

Europa is dat niet het oude ingeslapen continent, waar investeerders overvliegen op weg van de VS naar Azië? Helemaal niet. ‘De beeldvorming waar de VS de maat is voor alles, is niet juist’, zegt Kristof Vande Capelle, cfo van Gimv. ‘Sinds de financiële crisis zijn de ogen in Europa opengegaan, getuigt Tom Van de Voorde vanop het terrein. Van de Voorde leidt het Gimv investeringsplatform Smart Industries en staat dag in dag uit aan de zijde van ambitieuze ondernemingen. ‘De Europese ondernemers hebben goed begrepen dat ze hun toekomst zelf in handen moesten nemen. Vroeger was de bedrijfswereld in Europa vaak gesloten en conservatief. Vandaag is er openheid en een grote drang om vooruit te gaan, om de wereld te veroveren. Ook tegenover ons als investeerder en bedrijvenbouwer: In plaats van te roepen ‘van mijn erf!’, klinkt het nu ‘kom alsjeblief op mijn erf!’  

Dit interview vindt plaats op het hoofdkwartier van Gimv in de Antwerpse Karel Oomstraat. In de bestuurskamer van Gimv spreken we ruim twee uur met Kristof Vande Capelle, de cfo van Gimv en Tom Van de Voorde, hoofd van Smart Industries. Beide heren zijn nu veertien jaar actief bij Gimv. Ze leggen met vuur uit waarin Gimv zich onderscheidt van andere professionele investeerders.

Wij willen het graag hebben over hoe Gimv werkt als investeerder in private equity. Hoe kiest u de investeringen, naar wat kijkt u? Wanneer stapt u uit? Wat is   doorslaggevend ? En loopt u dezelfde gevaren als een gewone particuliere belegger? Zoals verliefd worden op een bedrijf? 

Tom Van de Voorde: Niets menselijks is ons vreemd. Maar wij hebben natuurlijk een investeringsteam per platform met 10 tot 15 investment managers en dan is er nog het executief comité dat de investeringen periodiek opvolgt. Op die manier spreken we  voortdurend over onze bedrijven. In onze teams combineren we veel kennis en ervaring. Zo kom je tot een beter oordeel en  vermijd je persoonlijke vergissingen.

En het belangrijkste is natuurlijk: geloven we erin? Past het in ons platform? Kan het bedrijf winstgevend groeien? Kunnen we waarde creëren met dit bedrijf? Meerwaarde, dat is waar het om draait. Wij verdienen geen bloemen als we geld in een bedrijf investeren, maar alleen aan de meet: als we met een return, een meerwaarde uitstappen.

In mijn investeringsplatform, Smart Industries, is het bijna altijd de technologie die het verschil maakt. En de schaalbaarheid ervan. Technologie in de industrie zal niet verschillen op de diverse plaatsen van de wereld. De technologie in Duitsland, is ook toepasbaar in de VS of Azië. Dat is nodig om winst te kunnen maken en een hefboom te kunnen zetten.

 Is dat vooral nieuwe industrie en technologie of kan dat ook traditionele industrie zijn? 

Tom Van de Voorde: Dat kan beide zijn. Twintig maanden geleden hebben we geïnvesteerd in Alro, een Vlaamse specialist in lak en coatings voor trucks. Vroeger hadden vrachtwagens een enkele kleur, vandaag combineren ze soms alle kleuren van de regenboog. Of als iemand vrachtwagens wil in Milka-paars dan levert Alro dat aan de producent van de vrachtwagen. Zij kunnen alles met kleuren. Hebben wij daarvoor geïnvesteerd in Alro? Neen. Onze belangstelling werd pas echt gewekt door een speciale coatingprocedure die ze ontwikkeld hebben. Daarmee wordt een behuizing voor batterijen waterdicht en brandvrij gemaakt. Dat is cruciaal, want batterijen durven wel eens branden en dan krijg je het niet geblust. Audi was zo onder de indruk dat ze Alro vroegen dit coatingproces voor hen te ontwikkelen. Toen wisten we zeker dat we hier beet hadden. Als je met zo’n autofabrikant in zee kan gaan, wil dat zeggen dat je veel in je mars hebt.

Toen Alro al een bedrijf in de portefeuille van Gimv was, kwamen we in contact met een Duitse professor/ondernemer die met zijn bedrijf dankzij een speciaal procedé voor de lasnaden voor nog 90 seconden meer bescherming tegen vuur zorgde. Bij een ongeval kan dat het verschil zijn tussen leven en dood. De professor en zijn bedrijfje hadden contact met een zeer grote Duitse autobouwer, maar raakte toch niet aan een contract.

Dat is niet zo vreemd. Om te leveren aan zo’n autoproducent moet je niet alleen technologisch top zijn. Een leverancier moet bijna een deel van zo’n grote productiemachine kunnen worden. En dan komt Alro op de proppen: zij zijn het gewoon te werken met constructeurs als DAF en Volvo. Dus hebben wij het Duitse bedrijfje en Alro gecombineerd. Samen beginnen ze nu de ene na de andere autoproducent binnen te halen. Zie, je het draait niet alleen om de technologie op zich, ook de organisatie daarrond moet top zijn om een product en een markt te vinden.

Kristof Vande Capelle: Wat we daar zeggen is: er moet een bewezen product-markt combinatie zijn. Een nieuw product alleen, daar investeren we niet in.  Liefst moeten er al recurrente inkomsten zijn en op zijn minst zicht op winstgevendheid en positieve cash flows. Tien jaar geleden investeerden we bij Gimv nog wel in starts-up, maar vandaag moet er al verder ontwikkeld zijn.  

Van de Voorde: In die zin investeren we dus in relatief mature bedrijven.  

 Vande Capelle: Er is een uitzondering. In het investeringplatform Health & Care investeren we wel in bedrijven die nog in een ontwikkelingsfase zitten, meer bepaald in biotechnologie en medische technologie. Daar hebben we vandaag een tiental bedrijven in portefeuille.  Dat is een zeer specifieke markt, waar Gimv al meer dertig jaar ervaring heeft en in het verleden al veel successen heeft behaald.

Hoeveel investeert Gimv meestal per dossier? 

Kristof Vande Capelle: Een typische investering bedraagt 25 tot 30 miljoen, maar dat kan ook meer of soms ook minder zijn. Gimv investeert in de ‘low-to-mid market’ ( kleinere bedrijven, red), waar wij als internationale investeerder het verschil kunnen maken met andere meer lokale investeerders. Als een Duits bedrijf van de omvang die wij beogen een investeerder zoekt, spreekt die typisch met Duitse investeerders. Hetzelfde voor een Frans bedrijf. Frankrijk en Duitsland zijn grote landen met grote markten. Die denken minder internationaal dan wij. Als internationale investeerder in kleinere bedrijven, kunnen wij onze partner-bedrijven een heel andere en ruimere blik geven.

Gimv maakt het verschil door nationale spelers te internationaliseren? 

Kristof Vande Capelle: Ja, dat is een belangrijk stuk van onze terrein en expertise. Maar dat is niet het enige. Gimv investeert vanuit de balans. Wij werken meestal niet met fondsen. Closed-end fondsen (fondsen met vaste omvang en verschillende beleggers)  zijn onze belangrijkste concurrenten. Na drie tot vier jaar willen de beleggers in deze fondsen zicht beginnen krijgen op return of een terugbetaling.  Wij zijn minder gebonden aan strikte termijnen. Zo kunnen wij eventueel wat langer in een bedrijf blijven als dat nodig is. Voor de verkopende ondernemer, onze partner,  die meestal voor een deel in het kapitaal blijft, is dat belangrijk. Uiteraard moet de return er ook zijn. Voor we samen in zee gaan, kijken wij ook niet in de eerste plaats naar de cijfers, maar naar het product en het verhaal van de mensen en de organisatie. Wij concentreren ons daarop en vragen ons af of wij die ondernemer en zijn team kunnen helpen om dat verhaal naar een hoger niveau te brengen. Wij investeren vanuit onze expertise. In de veertig jaar van Gimv zijn wij voortdurend bezig geweest om bedrijven te helpen op te schalen. Wij hebben de drempels en oplossingen al eerder gezien. We weten hoe je verschillende fases van de groei kan aanpakken. Vele dingen komen terug. Wij halen het niet altijd omdat we de grootste zak geld op tafel leggen en zeggen ‘wij nemen uw bedrijf over’. Nee, wij hebben ons netwerk in onze specialisaties, onze ervaring en de wil om samen te groeien. Dat klinkt misschien soft, maar ondernemers hechten daar veel belang aan. Hun bedrijf is hun kind.

Hoe gaat dat met Belgen die investeren in Duitse ondernemers of Fransen? 

Kristof Vande Capelle: Gimv in Duitsland is Duits, in Parijs zijn we Frans en in Den Haag zijn we Nederlanders. Het zijn Duitsers die investeren in Duitsers en Fransen in Fransen. Daarom zijn onze lokale vestigingen in Den Haag, München en Parijs zo belangrijk. Taal en cultuur is zeker in die eerste fase cruciaal. Soms spreken Duitse ondernemers nauwelijks Engels. Ze hebben het vaak ook niet nodig gehad: Duitsland is groot om te veroveren. En er moet een klik zijn tussen de mensen en ze moeten elkaar vertrouwen. Een ingenieur wil met een ingenieur praten. Pas in een latere fase komt het internationale netwerk van Gimv erbij.

 Wat hebben jullie het liefst: een dossier/bedrijf waar het allemaal goed zit of een waar jullie een manco kunnen wegwerken? 

Tom Van de Voorde: Beide. In de praktijk zal dat meestal ook in een dossier gecombineerd zijn. Sommige aspecten zijn niet te verbeteren, andere zijn niet optimaal. Wij spelen graag pingpong met de bedrijven. Soms moeten wij hen overtuigen, soms zij ons. Het is niet zo dat wij het altijd beter weten, hé. En soms zijn er moeilijke keuzes te maken. Dan is het geruststellend dat je die na overleg samen kan doorhakken. Zo was er Summa, een fantastisch bedrijf uit Gistel dat er met een ontwikkelingsteam van 7 mensen vanuit het niets was in geslaagd om een speciale snijmachine te maken voor oa karton. Er waren maar twee bedrijven in Europa die iets gelijkaardigs hadden. Op zeker moment komt HP aankloppen. Zij zeggen, ‘wij willen al uw producten wereldwijd verdelen’. De verwachting was dat Summa zo zijn omzet zou kunnen verdubbelen. Toch hebben we het niet gedaan omdat Summa anders een onderafdeling was geworden van HP. Voor zo’n contract schakelt HP 20 man in. Daar bieden we met Gimv met onze juristen veel steun. Per saldo is ervoor gekozen om HP één product te laten verdelen en bleef Summa baas over zijn strategie.

Kijken jullie sterk naar de mensen in het bedrijf? En hoe overtuigen jullie hen om iets anders te doen dan men gewoon is? 

Tom Van de Voorde: Het is een platitude, wij investeren niet in bedrijven, maar in en met mensen. Vaak zijn het ingenieurs die visionair zijn en of technisch briljant. Maar ze vergeten klassiek de verkoop en marketing. Wij vertellen dat merkbeleving ook belangrijk is of spreken over de voordelen van een meer procesmatige aanpak. Vaak zijn het projecten die – om duurzame waarde te creëren -een proces moeten worden. Als je wil groeien en nieuwe vestigingen wil openen in het buitenland is dat noodzakelijk.

Wij doen niet het management. Dat is niet de bedoeling. Als we daaraan beginnen hebben we een probleem. Vaak is het een oplossing om iemand in het management toe te voegen met know how die ontbreekt. Zo was er Mackevision, een bedrijf dat via software prachtige 3D-visualisaties kon maken voor reclame. Een formidabele ceo, maar hij had een operationele chef nodig om op te schalen. In de vier jaar tussen ons instappen en de verkoop is het bedrijf van 25 miljoen omzet naar 70 miljoen euro gegaan.

Investeert Gimv liefst het eerst in een bedrijf of nemen jullie ook over van andere investeerders? 

Kristof Vande Capelle:  Liefst in primaire deals. Het is daar dat wij met onze aanpak het meeste waarde kunnen toevoegen. Wij zijn bij voorkeur niet de partij die investeringen aan elkaar gaat doorverkopen, zoals dat bij de grotere investeerders wel eens gebeurt.

Tom Van de Voorde: Wij zijn geen harde Angelsaksische investeerders die kijken hoe ze via maximale schulden een hefboom kunnen zetten of met wat draaien aan de knoppen meer kasstroom uit een bedrijf kunnen persen. Wij zijn meer zoals familiale aandeelhouders die niet alleen praten met de ceo en de cfo of met grote klanten en leveranciers. We gaan naar filialen, praten met Jules aan de machine en Marie aan de receptie. Zo krijg je voeling met een bedrijf en ontdek je het best het potentieel. En eerlijk gezegd: het is niet bij het instappen, maar pas na een paar jaar dat je echt een onderneming tot in de finesse kent.

 Is er een soort blauwdruk of plan dat u gebruikt met de bedrijven ? 

Tom Van de Voorde (toont een presentatie met de titel Value Creation): Kijk, bedrijven hebben allemaal dezelfde doelstellingen en werkpunten. Een: ze willen de omzet verhogen. Twee: ze moeten hun producten ontwikkelen en naar de markt brengen en drie:  ze moeten dat globaal ontplooien. Daarvoor moeten ze een goede operationele organisatie uitbouwen, dat is vier. En vijf: dat moeten ze allemaal verder uitbouwen via het netwerk dat de groep op verschillende locaties heeft.

En dan is er nog een heel belangrijk zesde punt. Hoe is de strategische positionering? Hoe kan het bedrijf de meeste waarde hebben voor een bestaande speler? Daarvoor moet je kijken hoe de markt in elkaar zit en welke bedrijven er actief zijn. Hoe vroeger je dit punt aanpakt, hoe beter je in de juiste richting kan werken.

Bespreken jullie een eventuele verkoop al als jullie instappen in een bedrijf? 

Tom Van de Voorde: Ik geef het voorbeeld van een van onze eerste investeringen sinds we gestart zijn met onze vier platformen ( zo’n acht jaar geleden, red). Luciad, een spin-off van de universiteit van Leuven. Zij ontwikkelden software voor geo-lokalisatie voor de luchtvaart en militaire toepassingen. Zo worden zaken op een kaart in detail gevisualiseerd en kunnen er allerlei analyses mee gebeuren. Dat was iets wat wereldwijd kon gebruikt worden, maar ook voor veel meer sectoren. Dat zagen we snel. Zoals bijvoorbeeld bij landbouw. We hebben eerst een paar jaar gewerkt en er partners bij gebracht zoals SAP. En dan overtuigd om het ook in te zetten voor landbouw. Dat is gelukt en zo hadden we bewezen dat het veel breder en wereldwijd kon ingezet worden. Om hier de maximumwaarde uit te halen, moesten we een grote globale koper zoeken. In deze niche, vooral in de VS. Van de dertig globale spelers die we geïdentificeerd hebben, heeft uiteindelijk Hexagon (beursgenoteerd, red) , het overgenomen. Voor hen was Luciad heel veel waard, want Hexagon is actief in heel veel sectoren. Zij moesten dit hebben. Dat was prettig onderhandelen.

Zij betaalden dus een grote multiple ? 

Tom Van de Voorde: Ja, want zij kunnen door hun globale aanwezigheid en de vele sectoren waar ze die technologie kunnen inzetten de winst verveelvoudigen.

Kristof Vande Capelle: We zijn eens nagegaan waarvan precies de meerwaarde komt die we de voorbije zeven jaar op onze exits hebben gerealiseerd. Daaruit bleek dat dit voor 20% kwam uit een hogere multiple, dankzij wat Tom net zei. Maar groei bij onze bedrijven is de belangrijkste bron van waardecreatie: niet minder dan 80% van de gerealiseerde meerwaarden is afkomstig van een gegroeide EBITDA. En gemiddeld haalden we geen extra meerwaarde door de afbouw van financiële schulden. Dat is ook omdat we bedrijven financieel niet willen vastzetten. Bedrijven moeten alle kansen krijgen, bijvoorbeeld voldoende flexibiliteit behouden voor mogelijke overnames.

Er zijn ook dossiers waar het misloopt ? In hoeveel dossier maak je verlies? Is het zoals op de beurzen waar je veel verliezers hebt en bedrijven die nauwelijks meerwaarde bieden versus een klein kransje grote winnaars? 

Kristof Vande Capelle: Neen, bij private equity ligt het aantal verliezers lager. Dat komt waarschijnlijk omdat er zo hard gewerkt wordt om die bedrijven bij te staan en te begeleiden. Bij Gimv ligt de “loss ratio” laag (zo’n 10% van de dossiers). Dat is sterk onder het gemiddelde van de sector. In waarde zal het nog lager zijn, want als het niet lukt gaan we ook geen vervolginvesteringen doen.

Tom Van de Voorde: in Smart Industries hebben tot nu een kleine twintig bedrijven gehad. Bij twee hebben we onze investering er niet uitgehaald. Eigenlijk was het twee keer hetzelfde: ingestapt in een goed product, maar nog vroeg dus nog vrij lang voor het commercieel bewezen was. Dus veel risico genomen. Dan moet je afwegen of je extra gaat investeren of je verlies nemen. Dat komt overeen met wat Kristof zei: zo’n 10 % waar we geen waarde hebben gecreëerd.

Kristof Vande Capelle: het zou vreemd zijn of zelfs niet kunnen dat we geen verliezen hebben. Uiteindelijk is dat de veruitwendiging van het risico dat er altijd is. Soms realiseren we grote meerwaarden.  Als we nul procent verliezen zouden hebben, zou ons rendement per saldo lager liggen. In het risico zit ook het rendement, dat er per saldo wel mooi uitkomt.

Over dat rendement gesproken. Volgens een berekening van Degroof Petercam haalde Gimv over een recente tienjaarsperiode op de portefeuille een jaarlijks rendement van net geen 8%. De return van het aandeel was 10%. Op zich is dat mooi, maar Sofina of Brederode scoren veel hoger. 

Kristof Vande Capelle: De strategie van Sofina kan je niet vergelijken met de onze. We streven ernaar om een mooi rendement te halen doorheen de tijd door rechtstreeks in onze bedrijven te investeren.  Als je zegt 10%, dan wil dat zeggen dat het vermogen van de aandeelhouder op tien jaar verdrievoudigd is. Dat lijkt mij mooi.

 Gimv betaalt een heel hoog dividend (zo’n 5% rendement). Dat wordt fiscaal erg afgestraft en dat geld kunnen jullie niet zoals andere groepen terug investeren. 

Kristof Vande Capelle: Ons dividend komt erop neer dat we doorheen een volledige investeringscyclus ongeveer de helft van onze netto-return uitkeren aan de aandeelhouders. Dat is een van de zaken die beleggers op prijs stellen. Maar je hebt gelijk over het fiscale aspect. De voorbije twee jaren bieden wij de aandeelhouder de keuze voor een dividend in cash of aandelen en 60% kiest voor aandelen. Ik moet zeggen dat het mij enorm frustreert dat de mensen daarop evengoed 30% roerende voorheffing, die op zich ook al hoog is, moeten betalen. Als je nu een beetje wil stimuleren dat er geïnvesteerd wordt in ondernemingen en groei, schaf dan toch de RV op dividend in aandelen af of verlaag het. (Alle gesprekspartners knikken) Tom Van de Voorde: in de vergelijking moet je ook meenemen dat Gimv meestal een cashpositie heeft gehad. Die is zelfs  500 miljoen euro geweest. Daar heb ik nog een leuke anekdote over. Het was 2007. We kregen telefoon van een analist van Lehman Brothers ( de Amerikaanse zakenbank die failliet ging toen de financiële crisis losbrak, red). Hij vertelde dat wij dat geld moesten uitkeren aan de aandeelhouders (lacht). Gelukkig dat we dat niet gedaan hebben, want toen de markt op apegapen lag, hebben we dat geld heel mooi kunnen investeren.  

Kristof Vande Capelle: Juist. We willen altijd klaar zijn om extra te investeren. Het mag nooit zo zijn dat een investeringsmanager moet denken, oei ik zou hier kunnen investeren, maar het kan niet want er is geen geld. Als het is om waarde te creëren, moet er geld zijn, punt. Dat is onze job. Sinds juni 2019 hebben we wel onze strategie aangepast en zijn we van altijd cash naar altijd liquiditeiten gegaan. We zijn een lange-termijn obligatielening aangegaan van 250 miljoen euro en later hebben we er nog een duurzame obligatie bijgedaan van 100 miljoen euro. Dat is een meer flexibele aanpak, waardoor we recent extra gegroeid zijn tot een portefeuille van bijna 1,4 miljard euro. Zo kunnen onze tickets (startinvestering in een bedrijf, red) ook wat groter zijn, tot soms 50, 60 of zelfs 70 miljoen euro. En wat we ook meer doen is buy-and-build. Dus ondernemingen combineren en acquisities doen via onze bedrijven. We spreken nu van een totale liquiditeitspositie (die is nu ongeveer 400 miljoen euro) in plaats van een netto-cashpositie.

Tom Van de Voorde : ‘Buy-and-build’ is belangrijk, want ‘size matters’. Vaak is het zo dat een bedrijf met een grotere omvang meer waard is voor een overnemer. En nog iets: overnames door Private Equity heeft een grotere slaagkans dan beursgenoteerde bedrijven die overnames doen. Gaat Gimv een CVC worden? ( Private Equity speler met 75 miljard investeringen, red). Neen, die sturen meteen  een bus vol analisten naar een dossier. Daar gaan we niet naartoe. Maar als we op ons niveau wat verder kunnen springen,  zorgen we voor extra meerwaarde. 

Kristof Vande Capelle:  Duvel Moortgat gaat ook nooit zeggen dat ze AB InBev willen worden. Beide zijn heel goede bedrijven en verdienen veel geld. Het verschil met de heel grote overnamedossiers is dat in onze categorie het maximale gebruik van financiële schulden een minder doorslaggevende rol speelt in de waardering van het bedrijf.

Is Private Equity niet overschat, te duur? 

Tom Van de Voorde: de prijzen zijn hoger gegaan, samen met die op beurzen. Ik zou zeggen dat er een niche is die we vandaag duur en vaak te duur vinden: software. Daar worden we niet 20% overboden, maar 40 of 50%.

U zegt dat Europese bedrijven zeker niet minder goed zijn dan Amerikaanse. Maar qua beurs zijn we wel een onderdeurtje van Wall Street? 

Kristof Vande Capelle: Daar blijft inderdaad wel een groot verschil. Al moeten we zeggen dat er toch interesse blijft voor goede dossiers. Dit jaar hebben we Onward en Biotalys naar de beurs gebracht. Dat is omdat die bedrijven klaar waren voor de extra dynamiek die dat meebrengt.

Van de Voorde: de unieke toegevoegde waarde van een beursnotering is de reputatie en de bekendheid die het meebrengt. In tijden dat er een tekort is op de arbeidsmarkt is dat zeker belangrijk.  

 Welk rendement haalt Gimv op de portefeuille? 

Onze doelstelling is om gemiddeld 15% per jaar op onze portefeuille te realiseren, beschouw dit als onze interne ‘cost of capital’. Dat wil zeggen maal 2 à maal 2,5 om de 5 à 6 jaar. Dat is een gemiddelde, want er zijn natuurlijk mindere of betere periodes. Iets wat ook samenhangt met de maturiteit van je portefeuille. Vandaag zijn we gemiddeld 3,7 jaar geïnvesteerd, dat is vrij jong, als je weet dat de gemiddelde houdperiode 6 tot 7 jaar bedraagt.

Gimv  noteert met een kleine premie op de waarde van de portefeuille. Zijn jullie daar tevreden mee? 

Kristof Vande Capelle: Dat is iets dat je wat moet relativeren. Een belangrijk deel van de meerwaarde komt pas tot uiting als we onze bedrijven verkopen. Dat gebeurt gemiddeld tegen 30 à 40% meer dan de laatste waardering. Vandaag is onze portefeuille gewaardeerd aan 8,3 keer de EBITDA. Dat is lager dan de 11 keer EBITDA waaraan vandaag gemiddeld transacties gebeuren in onze markt. Het is zoals Tom zegt, we krijgen geen bloemen voor de waardering, maar pas als de cash op de rekening staat. We zijn daar graag eerder wat voorzichtig in dan het risico te lopen op overschattingen. Wij kunnen ons dat ook beter veroorloven dan een closed end fonds. Want de beheerder van dat fonds ziet de einddatum naderen en moet na enkele jaren geld ophalen voor een nieuw fonds. Die zal dan willen uitpakken met een hogere waardering, want hij wil reclame maken voor het nieuwe fonds. Die druk hebben wij niet. En tussen haakjes: onze portefeuille staat vandaag gewaardeerd aan 1,2 keer de aankoopwaarde. Maar nog eens: een NAV (Net Asset Value, portefeuillewaarde, red) dat is een foto. Een momentopname. Wij hebben het liever over de film. We proberen daarover zo goed en consistent mogelijk te communiceren. Zoals hier vandaag.

De Vlaamse overheid is met 27,55% nog altijd aandeelhouder van Gimv. Zullen zij dat blijven? Of zou u liever hebben dat die aandelen naar de markt komen zodat de liquiditeit van het aandeel verbetert? 

Of de Vlaamse Participatiemaatschappij (VPM) aandeelhouder blijft is uiteraard niet aan ons om te beslissen. Maar een referentieaandeelhouder hebben is positief en zorgt voor stabiliteit. En als je het hebt over de liquiditeit van ons aandeel: daar zijn we een beetje het slachtoffer van ons succes. We hebben heel veel trouwe aandeelhouders. Het aandeel Gimv blijft gemiddeld zo’ n 5 à 6 jaar in dezelfde handen, terwijl dat voor een Bel20 aandeel zo’n 2 tot 3 jaar is. We horen vaak van institutionele beleggers dat ze wel willen beleggen in Gimv, maar het niet mogen of kunnen doordat het handelsvolume te laag is.

Hoe gaat Gimv om met duurzaamheid? Als investeerder en partner van zoveel bedrijven, hebben jullie een sleutelpositie. Maar we lazen in het jaarverslag dat u bedrijven ‘uitdaagt’ en ‘begeleid’ in duurzaamheid. Dat lijkt wel erg vrijblijvend. Moet u niet kordater zijn? 

Kristof Vande Capelle : ESG is een reis, geen bestemming. Gimv is al heel lang bezig met duurzaamheid, alleen hebben we het nooit zo genoemd. Neem de G van Governance. Dat is bij uitstek een van de dingen die we onze bedrijven bijbrengen. Hoe omgaan met klanten, werknemers, de omgeving en alle stakeholders?  Duurzaamheid staat hoog op de agenda voor de maatschappij en ook bij ons. We proberen onze bedrijven naar een hoger niveau te brengen: verantwoord omgaan met het milieu, de sociale omgeving en goed bestuur maken daar integraal deel vanuit. Langs de andere kant willen we onze eisen op voorhand ook niet te scherp zetten, want dan beperken we ons teveel. Het gaat er voornamelijk over hoe wij een verbeteringstraject met onze bedrijven kunnen realiseren, ook inzake duurzaamheid.  Onze score bij Sustainanalytics (onderzoeksbureau naar duurzaamheid bedrijven, red) is  11,1 dat is low risk en dus een goede score. Gimv zit daarmee in de top tien van onze sector.

 Tom Van de Voorde: We stappen zeker niet in alle bedrijven. Vier, vijf jaar geleden zagen we een bedrijf dat fluor gebruikte. Toen hebben we gezegd, dat doen we niet. Wij moeten sowieso vooruitkijken en al rekening houden met de strengere eisen van vele jaren later. Niet duurzame bedrijven zijn niet verkoopbaar of zullen minder waard zijn. We hebben er dus alle belang bij om daar behoorlijk streng te zijn.  

Gimv en VFB : in de kracht van hun leven

Eind 2020 hief het toen veertigjarige Gimv mee het glas op veertig jaar Vlaamse Federatie van Beleggers. Tegelijk was ceo Koen Dejonckheere van Gimv ook de gedroomde slotspreker op de digitale Happening. Terwijl de leden van de VFB vooral beleggen in beursgenoteerde aandelen, investeert Gimv uitsluitend in kleinere niet genoteerde bedrijven: private equity in het Engels. In de ondertussen 41 jaar van Gimv bracht de investeerder al 47 bedrijven naar de beurs. Dit jaar waren dat Biotalys en Onward.

59 ‘Gimv’ bedrijven, totale waarde Gimv portefeuille : 1,38 miljard euro : 

Vinger aan de pols: wat ziet Gimv bij de bedrijven? 

Corona brengt vreemde tijden. En nu is er een tekort aan onderdelen, hoger schietende prijzen en een gebrek aan personeel. Jullie hebben via de 59 bedrijven in portefeuille een unieke kijk op de gang van zaken. Wat zien jullie? 

Tom Van de Voorde: Wij hebben een heel sterke eerste jaarhelft gezien. Dat bleek ook uit de halfjaarcijfers. De omzet van onze bedrijven is met 21% gestegen en de EBITDA met 46%. Dat geeft een wat vertekend beeld versus het coronahalfjaar van 2020. Maar ook versus 2019 is er een sterke plus 15% voor de omzet en plus 25% voor de bedrijfskasstroom. Dat is een belangrijke determinant in de opwaardering van onze portefeuille met 117,7 miljoen.

De tweede jaarhelft zal niet hetzelfde sterke groeiritme kennen. We zien bij een twintigtal bedrijven een impact van het tekort aan componenten en de fors hogere prijzen van grondstoffen en onderdelen. Maar een echt zware impact is beperkt tot slechts een paar bedrijven. Onze inschatting is dat die bottlenecks vrij snel zullen opgelost worden. Vele bedrijven hebben dankzij hard werk toch nog min of meer kunnen leveren wat gevraagd werd. Met uitzondering van de chips, dat is echt een probleem. Dat kan misschien nog een jaar of langer duren. Een andere belangrijke uitdaging is het vinden van geschikte medewerkers. Dat gaat echt van hoog naar laag, van ingenieur tot arbeider, in diensten, productie. Voor bijna alle jobs is het moeilijk. Dat zal waarschijnlijk leiden tot looninflatie. Dit geldt niet alleen voor Vlaanderen, maar in heel Europa.

Is daar een oplossing voor? Delocaliseren? 

Neen. Alles wat kon verhuizen , naar China of elders, is verhuisd. Bedrijven zijn eerder aan het kijken om zaken terug te halen. Reshoring. Dat is alleen maar versterkt met de leveringsproblemen die we zagen en zien. Ik zie maar een oplossing: nog meer automatiseren en nog efficiënter werken. Dus nog beter proberen te doen waar we ook bij Gimv al mee bezig zijn.

Gimv verhoogt ambitie

In plaats van altijd netto-cash over te houden om te allen tijde (vervolg)investeringen te kunnen doen, besliste Gimv om over te schakelen naar altijd liquiditeiten. Daarvoor haalde Gimv 350 miljoen euro op met langlopende obligaties (zie interview). Al iets eerder, zo’n vier jaar geleden stelde Gimv topdown doelstellingen op voor de portefeuille. Zo is er een doel om jaarlijks voor minstens 200 miljoen euro te investeren in bedrijven. Op het vlak van exits stellen we geen top-down targets , zegt Vande Capelle. Dat moet eerder vanuit de investeringen bekeken worden. Is het een goed moment om de meerwaarde te nemen of niet. De kansen om te verkopen hangen ook af van de maturiteit van de portefeuille. In 2016 -2019 hadden we bijvoorbeeld verschillende jaren met 350-400 miljoen euro opbrengsten uit exits, zegt cfo Kristof Vande Capelle.  

Gimv investeert via vier investeringsplatformen die elk geleid worden door gespecialiseerde investeringsteams. De investeringen gebeuren in België, Nederland, Frankrijk en Duitsland. Er is geen doelstelling voor de verdeling over deze sectoren en regio’s. ‘Als er vier opeenvolgende  investeringsopportuniteiten -die de beste blijken te zijn- tot 1 platform behoren, dan doen we dat. De intrinsieke kwaliteit van het dossier bepaalt alles. Hetzelfde geldt voor de regio’s.

Gimv (54,00 euro): beleggen in onderschatte regio en kleine kampioenen 

Gimv boekte een recordresultaat over de eerste jaarhelft. Het doel is om op lange termijn een resultaat te halen van 15% op jaarbasis. Dat werd met 14,3% al bijna bereikt in een halfjaar (zie grafiek A. Portfolio return).

Conservatieve waardering

Het resultaat bestaat voor het gros uit twee elementen: 64,3 miljoen euro uit verkopen plus 111,7 miljoen euro door waarde toename van de portefeuille. Die bestaat voor 59,2 miljoen euro door het hogere resultaat van de bedrijven in portefeuille plus 46,5 miljoen euro door een hogere waardering. Gimv baseert zich voor dit laatste op vergelijkbare sectoren/bedrijven, al dan niet op de beurs. Gimv volgt de Internationale Private Equity and Venture Capital Valuation Guidelines. Uiteindelijk is er altijd interpretatie mogelijk, maar Gimv blijkt over het algemeen conservatief te zijn. Dat blijkt vaak als het tot een verkoop van een deelneming komt en de transactieprijs gemiddeld 30 tot 40% hoger is dan de laatste waardering. De waarde van 1,38 miljard euro of 51,6 euro per aandeel Gimv is dus te relativeren, net zoals de kleine premie waarmee Gimv zogezegd noteert.

Geen Sofina

De voorbije 10 jaar was Gimv een rendabele belegging (dividenden inbegrepen), maar Sofina en Brederode presteerden nog veel beter. Een verschil is dat Gimv een veel hoger dividend uitkeert, wat fiscaal niet zo interessant is. Gimv hield ook veel cash aan, wat het rendement drukt. Dit werd opgelost door obligatieleningen aan te gaan. Maar het grootste structurele verschil is de investeringsscope. Sofina is bij uitstek globaal gericht op internetbedrijven en Azië, vaak ook via internationale fondsen. Gimv is gefocust op vier landen in het hart van Europa en op Healthcare (daar wel globaler), slimme industrie, duurzame steden en consumenten: wat een heel brede scope is. Bovendien is Gimv voor deze bedrijven een partner en staat het deze bedrijven actief bij in hun groei.

Onderschatte regio

Daar waar een investeringsmaatschappij interessant is voor een belegger door een intrinsieke spreiding, is het aan te bevelen verschillende aandelen van investeringsmaatschappijen te combineren. Via Gimv zet je dan in op wat kleinere bedrijven in het hart van Europa. Een focus die bij beleggers misschien wat onderschat wordt. Interessant wordt ook te zien hoe de waarderingen beïnvloedt zullen worden als de rente stijgt of het de grote internetbedrijven eventueel wat minder voor de wind zal gaan. De waarderingen op Wall Street en de beurzen hebben ook hun weerslag op de waardering van private equity.