Het Franse Orange is er niet in geslaagd genoeg aandeelhouders van zijn Belgische filiaal te overtuigen hun aandelen in te brengen in het bod op Orange Belgium. Aan 22 euro blijkt het bod – zoals verwacht – te zuinig. Zelfs dure advertenties, betaald door Orange, hebben uiteindelijk niet veel opgeleverd.

In de eerste biedingsronde kon Orange slechts 21,66 procent van de aandelen kopen. Dat was niet eens de helft van de aandelen die nog bij het publiek werden aangehouden. In de tweede ronde kwam daar amper 2,29 procent bij, waardoor Orange uiteindelijk net geen 77 procent in handen heeft van Orange Belgium. Dat is ruim onvoldoende om het bedrijf van de beurs te halen.

Orange vs Polygon: 0-0?

Orange heeft deze strijd dus niet gewonnen. Maar Polygon, het fonds dat met een positie van 3.175.000 aandelen een belang van 5,29 procent aanhoudt in Orange Belgium, heeft – voorlopig – ook niet gewonnen. Als op een na grootste aandeelhouder van het Belgische telecombedrijf heeft het immers geen hoger bod op Orange Belgium in de wacht kunnen slepen. Een uitrookbod en een beursexit zijn weliswaar vermeden, maar we nemen aan dat Polygon uiteindelijk ook wel eens zal willen verkopen aan een prijs die min of meer fair is. Wanneer dat gebeurt, weet niemand, maar dat het niet snel zal gebeuren is logisch. Als Orange de komende 12 maanden meer dan 22 euro per aandeel zou betalen aan Polygon, dan moet het die hogere prijs ook betalen aan wie zijn aandelen in het bod inbracht aan 22 euro.

Liquiditeit in het aandeel droogt op

Die extra uitgave zal Orange uiteraard willen vermijden. Dat kan door nu minstens een jaar te wachten met een eventueel hoger bod. In tussentijd kan Orange de komende maanden wat extra aandelen van Orange Belgium inslaan door nu en dan wat plukjes aandelen te kopen op de beurs. Dat kon gisteren alvast aan 21,50 euro.

Wellicht hebben enkele aandeelhouders die teleurgesteld waren in het uitblijven van een hoger bod en/of het uitblijven van een verlenging van de biedingsperiode hun aandelen verkocht. Die verkoopdruk zou nog een tijd kunnen aanhouden. Maar uiteindelijk zal de liquiditeit in het aandeel opdrogen omdat Polygon en de andere resterende aandeelhouders hun 13,8 miljoen aandelen in Orange Belgium niet aan om het even welke prijs zullen willen verkopen.

Wat nu?

Wat kan u nu doen als u nog aandelen van Orange Belgium heeft? Ofwel alsnog verkopen op de beurs, eventueel aan een koers beneden het bod, en op zoek gaan naar een bedrijf dat zijn kleine aandeelhouders beter soigneert. Ofwel vrede nemen met de huidige situatie, de aandelen rustig bijhouden en binnenkort het dividend ontvangen. Ofwel bijhouden, net als Polygon, in de overtuiging dat er alsnog een hogere prijs zal inzitten, wetende dat die in het beste geval pas over een jaar zal worden geboden.

Orange Belgium wordt dus bijna zeker geen Sioen of Zenitel, bedrijven die met zekerheid en bijna-zekerheid een beursexit voor elkaar krijgen. Maar misschien wordt het wel een Spadel bis. De opstandige aandeelhouders van de beursgenoteerde verkoper van bronwater en limonades gingen in 2015 niet akkoord met een bod van 95 euro per aandeel. Ook bij dit bod werd Deminor ingeschakeld. Die stelde toen dat een bod van 120 euro per aandeel correcter zou zijn. De opkoper weigerde die prijs te betalen, zag zijn bod ook mislukken en moest vaststellen dat het aandeel nadien nog hoger koerste. Vandaag wordt zelfs 184 euro betaald voor een aandeel van Spadel.

Zover wil Orange het allicht niet laten komen. Maar dat de groep geïnteresseerd blijft om zijn Belgische filiaal alsnog van de beurs te halen is zo goed als zeker. De komende 12 maanden verwachten we geen vuurwerk, wel een Orange Belgium dat op operationeel vlak nog sterker zal presteren dan vandaag al het geval is. Ook de minderheidsaandeelhouders moeten daarvan kunnen profiteren.

Agency probleem

Dat de minderheidsaandeelhouders van Orange Belgium vandaag niet tenvolle de vruchten kunnen plukken van het succes van de telecomgroep is te wijten aan wat we het ‘agency probleem’ noemen. Dat probleem duidt wereldwijd op het belangenconflict dat vaak speelt tussen het management (de ‘agent’) en de aandeelhouders van diezelfde firma (de ‘principaal’).

De CEO van een firma handelt in opdracht van de aandeelhouders, die eigenaar zijn van het bedrijf. Hij dient dus te doen wat goed is voor het bedrijf en de aandeelhouders. Maar al te vaak zal het management van een bedrijf ook en vooral voor zichzelf fietsen. Als eigenbelang van het management deugdelijk bestuur van een vennootschap in de weg staat hebben we een ‘agency probleem’.

België en Belgische beursgenoteerde vennootschappen staan helaas gekend om hun eigen, Belgische versie van het wereldwijde agency probleem. Bij de Belgische variant fietst het management niet noodzakelijk voor zichzelf, maar wel voor de grootste aandeelhouder van het bedrijf. In het geval van Orange Belgium is dat uiteraard de moedergroep; Orange. Dat is natuurlijk fout, maar bij Orange Belgium speelt dat probleem wel degelijk.

De torenhoge vergoedingen die Orange Belgium aan Orange betaalt, alleen al voor het gebruik van de merknaam ‘Orange’, is daarvan een voorbeeld. Waarom moet dat? De merknaam Mobistar is minstens even sterk. Je komt die merknaam zelfs vandaag nog tegen in telecomwinkels, zoals mag blijken uit bovenstaande foto.

In een bedrijf dat van zichzelf zegt dat het deugdelijk bestuurd wordt heb je nog onafhankelijke bestuurders die de rechten van minderheidsaandeelhouders zouden moeten beschermen. Maar je kan je afvragen of de onafhankelijke bestuurders van Orange Belgium hun taak naar behoren uitvoeren. Hun oorverdovende stilte bij het karige bod op Orange Belgium en vooral hun stilzwijgende instemming met de zwakke vooruitzichten van de groep bij het bepalen van de faire prijs getuigen van weinig ‘love’ voor de minderheidsaandeelhouder.

Where is the love?

Ook voor de reputatie van Euronext Brussel is het typische Belgische agency probleem geen goede zaak. Een belegger zou zich op den duur nog afvragen waarom hij zou beleggen op een beurs waar alleen de grootste aandeelhouder van een onderneming het uiteindelijk voor het zeggen heeft. Dat lijkt democratisch, maar is het niet.

Bij een onderneming, en al zeker een beursgenoteerde onderneming, horen de belangen van die onderneming, en dus van alle aandeelhouders – ook de minderheidsaandeelhouders – centraal te staan. Wordt die essentiële regel niet gerespecteerd door een gebrek aan respect voor de kleine aandeelhouder en een gebrek aan verantwoordelijkheidszin van de onafhankelijke bestuurders, dan mag er al eens geprotesteerd worden. Bij Spaarvarkens.be zullen we niet nalaten dat te blijven doen, met u, voor u.

Where is the love (The love)?
Where is the love (The love)?
Where is the love (The love)?
Where is the love (The love)?
Where is the love (The love)?
Where is the love (The love)?
Where is the love, the love, the love?

(The Black Eyed Peas)