De geschiedenis kruipt niet (Nassim Taleb)

Door Thomas Planell, Beheerder-analist bij DNCA

“De geschiedenis kruipt niet… Ze maakt sprongen, van de ene schok naar de volgende. En toch geloven we graag in de kracht van voorspelbaarheid, de vreedzame en zich aanvullende vooruitgang van gebeurtenissen.”

Deze wijze waarschuwing van statisticus Nassim Nicholas Taleb is perfect van toepassing op wat zich deze week voltrok en waarbij het scenario van een geleidelijke en bijna zachtaardige rentestijging brutaal onder druk kwam te staan. Het rendement op 10-jarige Amerikaanse schatkistobligaties, dat ondertussen aangetrokken is tot 1,50 %, komt in de buurt van de meest agressieve voorspellingen voor 2021.

Op slechts twee maanden tijd heeft de Bund (Duitse obligatie met looptijd van tien jaar) de helft van het pad teruggewonnen dat hem in januari nog scheidde van het actuariële rendement van 0%. Op donderdag schoten de rentevoeten in de loop van de dag fors hoger. De Amerikaanse rente op 5 jaar ging in de loop van de dag bijna 25 basispunten hoger. Voor zulke klim moeten we al meer dan 10 jaar teruggaan.

In Frankrijk werd het rendement van de OAT (Franse overheidsobligatie) opnieuw positief. Even snel als dat ze het economisch herstel incalculeerden, vrezen de markten nu al dat reflatie en het risico op oververhitting de centrale banken zullen dwingen hun beleid aan te passen. Tot nu toe was de klim van de nominale rente toe te schrijven aan een combinatie van reflatie- en groeivooruitzichten.

Maar deze week maakte het voor risicohoudende activa gunstige vertrouwen plaats voor wantrouwen. De nominale rentevoeten gingen hoger zonder dat de inflatieverwachtingen volgden. Integendeel, de stijging van de reële rente werd aangewakkerd door de vrees voor een monetaire verstrakking die er vroeger dan verwacht zou kunnen komen.

Historisch gezien heeft een afbouw van een soepel monetaire schadelijke gevolgen voor de aandelenmarkten, en in het bijzonder voor de activa die het meest profiteerden van de voordien laag gehouden renteniveaus. In deze context ondergingen technologie- en groeiwaarden de grootste uitstroom en moest de Nasdaq 3 % inleveren terwijl de Vix-index  (graadmeter voor hoe sterk de koersen schommelen) 30 % steeg.

Hoewel de prijs van de financiële activa in theorie geen invloed heeft op de beslissingen van de centrale banken, zijn de financieringsvoorwaarden die worden opgelegd door de lange rente voor hen van groot belang.

In de Verenigde Staten kan deze vroege opleving in dit prille stadium van het herstel de effecten van de monetaire steun uithollen en de groei ondermijnen. In Europa geeft de ECB toe dat ze ongerust is en reeds overweegt om haar aankoopprogramma van activa op te voeren. Helaas beschikken de centrale banken over minder manoeuvreerruimte dan ooit.

Hun vermogen om een invloed uit te oefenen op het lange gedeelte van de rentecurve is beperkt en het incrementele effect van de versoepelende maatregelen neemt af naarmate ze frequenter of zelfs automatisch worden. Na een periode waarin de markten zich konden optrekken aan de effecten van de monetaire en budgettaire steun, wordt het voor hen nu essentieel dat de robuuste groei zich bevestigt.

Wat de economische realiteit van de komende kwartalen ook is, het moeilijkste moet nog komen voor Jerome Powell en Christine Lagarde. Of het nu is om de vicieuze cirkel van het monetaire opbod te doorbreken of om een oververhitting in te perken, moed zal van hen meer vergen dan “hun stoel in de richting van de geschiedenis te draaien”, zoals Albert Camus het destijds verwoordde.