Exmar: het verhaal van het getraumatiseerde geld

Vandaag was Exmar het steraandeel op de Brusselse beurs. Het aandeel steeg vandaag 36%  na de bekendmaking van de verkoop van zijn drijvende lng-fabriek Tango en de verhuur van zijn drijvende opslageenheid FSU aan Eni. Hiermee wordt het bedrijf in één klap schuldenvrij. De leden van de Spaarvarkens Beleggingsclub werden door Spaarvarkens.be al eerder getipt over het aandeel tijdens een webinar op 8 september 2021. Vooral Stefan Willems, medeoprichter van Spaarvarkens.be, was toen al een groot fan. Hij gaat samen met mede-oprichter Pascal Paepen dieper in op zijn beleggingscase. 

Wat sprak je aan bij Exmar?

STEFAN: Het aandeel Exmar was en blijft interessant. Er waren voor het nieuws van de verkoop bekend raakte al twee potentiële triggers aanwezig voor een koersstijging. Dat was de verhuur van twee platformen van de scheepvaartgroep. Het ging meer specifiek over de FSRU S188 en de FLNG Tango. Dit zijn twee drijvende gasfabrieken die Exmar nog op overschot had en die men potentieel kon verhuren voor meerjarige contracten. Hiermee kon het bedrijf zich verzekeren van mooie kasstromen. Recentelijk slaagde het bedrijf reeds in de verhuring van één van deze gasplatformen aan Nederland (de FSRU S188). Dat contract zal vanaf eind augustus al kasstromen tot stand brengen. Deze deal zorgde er al voor dat het liquiditeitsrisico van Exmar,  dat toen belast was met een zeer grote schuldenberg, al weg was. Echter had men op dat moment nog een contract nodig voor de FLNG Tango omdat dit platform essentieel was in de waardering van Exmar. Zonder hiermee rekening te houden kon je de aandelenprijs niet verantwoorden. Dat verwachte contract van de FLNG Tango is er niet gekomen in de versie die analisten verwachtten. Exmar kwam met een beter alternatief op de proppen: de verkoop van zijn resterende platform aan het Italiaanse ENI.

Waarom is een verkoop beter dan een verhuur?

STEFAN: Bij een verkoop ligt het risico grotendeels bij de overnemende partij, het Italiaanse ENI. Zeker omdat de overnemer het platform wil inzetten in Congo, een land dat te kampen heeft met politieke en economische onzekerheid. Daarnaast zorgt de verkoop ook voor opluchting bij de getraumatiseerde aandeelhouders van Exmar. Bij hen zit het drama van het voorgaande Argentijnse contract immers nog vers in het geheugen. Bovendien veegt de scheepvaartgroep met de verkoop van zijn platform in één klap al haar schulden van tafel en komt er een enorme netto-kaspositie bij in het bedrijf. Indien alle activa van het bedrijf opgeteld worden, kom je ongeveer uit op een intrinsieke waarde van 15 euro per aandeel afhankelijk van hoe je de verschillende onderdelen waardeert. Bij het toepassen van een korting, wat gangbaar is in de sector, komt het neer op 13 euro per aandeel. Dat laatste cijfer stemt overeen met het koersdoel dat KBC Securities (13 euro) en Kepler Cheuvreux (12,80 euro per aandeel) nu op het aandeel plakken.

Wat kan Exmar gaan doen met de extra middelen die zijn vrijgekomen?

STEFAN: Het bedrijf kan beslissen om extra te investeren in zijn eigen vloot of grote dividenden uit te keren aan de aandeelhouders. Iets waar de NV Saverex, gecontroleerd door Nicolas Saverys, waarschijnlijk voor open staat. De holding heeft in de tijd flink geïnvesteerd in Exmar. Met schulden. Destijds werden aandelen van Exmar in onderpand gegeven voor de financiering. Wanneer het aandeel dan sterk begon te zakken, kwam er hierdoor ook een verkoopdruk op gang. Het zou niet verbazen als de NV Saverex het risico verder deels wil verlagen en een groot deel van de overige schulden wil afbouwen in die vennootschap.

Zou je vandaag het aandeel nog kopen?

STEFAN: Ja, zoals ik zelf al aangaf tijdens ons actualiteitswebinar van afgelopen zaterdag voor onze clubleden zou ik tot een prijs van 8,50 euro per aandeel nog (bij)kopen indien je al een positie hebt. Ook daarboven is het opwaarts potentieel nog interessant en mag bijgekocht worden. Pas vanaf €12,50 begin ik persoonlijk aan verkopen te denken.

Vanochtend is het aandeel aan 6,65 euro geopend. Waarom is het niet direct sterk gestegen tot de ingeschatte intrinsieke waarde?

STEFAN: Als je kijkt naar het aandeel Exmar, zit er weinig liquiditeit in. De helft van de aandelen is in handen van de familie Saverys en de andere helft zit bij kleine beleggers. Er zijn geen grote institutionele beleggers met belangen. Het zijn vooral de kleine beleggers die vandaag op de verkoopknop drukken. Ze willen hun miserieverhaal hiermee afsluiten. Al denk ik dat ze te snel zijn geweest met die beslissing. Dat creëert een koopkans. Ik zou zelfs verder gaan en durven kopen zolang de prijs onder de 8 euro blijft. De ideale verkoopprijs ligt voor mij rond de  eerder genoemde 12,50 euro.

Zelf kon de onafhankelijke beursanalist vorig jaar het aandeel oppikken tegen een prijs van 3,58 euro.

Pascal, jij was niet zo positief over het aandeel. Hoe komt dat?

PASCAL: Dat klopt. Stefan was als dynamische belegger vooral gefocust op het potentieel en de opportuniteiten van het aandeel. Ik was eerder gefocust op de aanwezige risico’s. Zo moest Exmar een torenhoge rente van om en bij 10% betalen op zijn schulden. In een lage renteomgeving is dat enorm.  Het toonde aan dat de groep niet heel kredietwaardig was.

Koop je dan per definitie nooit zo’n risicovol aandeel?

PASCAL: Jawel. Alleen koop ik zo’n risicovolle aandelen pas als ze op weg zijn naar een kentering. Zo kocht ik in de zomer van 2017 Exmar rond 4 euro per aandeel. Op dat moment had ik daar een goede reden voor. Er was immers een akkoord met de schuldeisers (obligatiehouders) van de scheepvaartgroep om de terugbetaling van de schuld uit te stellen.

Toch verkocht je het aandeel alweer in april 2019. Wat was de reden daarvoor?

PASCAL: Dat klopt. Ik heb verkocht in april 2019 aan 5,83 euro per aandeel. Dat was met een goede reden. Zo hoorde ik van een kennis uit Argentinië dat het land praktisch failliet was. Toen gingen de alarmbellen af, want Exmar verhuurde destijds zijn lng-fabriek Tango aan een Argentijns staatsbedrijf Ypf. Dat contract stond garant voor een opbrengst van 43 miljoen euro huur voor de komende tien jaar. Wanneer dat zou wegvallen, zou dat allesbehalve goed zijn voor het bedrijf en het aandeel. Uiteindelijk is het Argentijns staatsbedrijf zijn contract ook niet nagekomen. Dat was niet omdat ze failliet waren, maar omdat ze er vanaf wilden. Ze hebben weliswaar een serieuze schadevergoeding moeten betalen voor hun contractbreuk. Rond die periode noteerde het aandeel rond 2 euro.

Heb je spijt dat je niet gekocht hebt aan 2 euro?

PASCAL: Nee, op dat moment leek het een verloren zaak. Op zo’n momenten koop ik niet.

Zelfs niet als Stefan zo positief was over het aandeel?

PASCAL: Nee. Ik heb niet zo’n goede ervaringen met de familie Saverys. Ze maakten tot dusver veel beloftes, maar die werden niet altijd nagekomen. Ze beloofden hun platformen snel te verhuren maar dat was niet zo. Dat gaf me niet bepaald vertrouwen dat het beter zou worden. Zeker als je dan rekening houdt met de dure energieprijzen van tegenwoordig. Het zou logischerwijs dan een fluitje van een cent moeten zijn om zo’n drijvende gasfabrieken te verhuren.

Maar je zat er dus naast?

PASCAL: Ja. Al is dat niet erg. Ik vergis me zelfs graag als een ommekeer uiteindelijk een positieve impact heeft op het bedrijf en op de aandeelhouders die er wél in geloven. Ik ben zeker geen afgunstig persoon. Het was alles of niks en het is alles geworden. Dat is fantastisch.

Zou je het aandeel met het positieve nieuws nu wel kopen?

PASCAL: Ja! Ik heb vanochtend het aandeel gekocht. Afgelopen zaterdag zei Stefan nog in ons actualiteitswebinar dat een koers van 8 euro of lager interessant zou zijn. Ik heb die prijs als limietorder ingegeven vanochtend en kunnen kopen aan de openingskoers van 6,65 euro per aandeel. Ik ben, net als Stefan, van de overtuiging dat de kleine beleggers na hun slechte ervaringen in het verleden vandaag te snel verkocht hebben.

Wil je net als onze leden getipt worden over interessante aandelen via ons actualiteitswebinar? Sluit je dan aan bij de Spaarvarkens Beleggingsclub.

Wil je graag onze obligatiecursus volgen en op de hoogte zijn van de invloed van schulden op bedrijven? Lees er hier meer over!